上訴人(一審被告)：上海大智某股份有限公司，住所地中國(上海)自由貿易試驗區(qū)。
　　法定代表人：張志宏，董事長。
　　委托訴訟代理人：沈迪，北京市金杜律師事務所上海分所律師。
　　委托訴訟代理人：王文君，北京市金杜律師事務所上海分所律師。
　　被上訴人(一審原告)：張某某，男，xxxx年xx月xx日出生，漢族，住上海市閘北區(qū)。
　　一審被告：立信會計師事務所(特殊普通合伙)，住所地上海市黃浦區(qū)南京東路。
　　執(zhí)行事務合伙人：朱建弟。
　　委托訴訟代理人：張迅雷，北京市中倫文德律師事務所上海分所律師。
　　委托訴訟代理人：楊敏，北京市中倫文德律師事務所上海分所律師。
　　上海大智某股份有限公司(以下簡稱“大智某公司”)、因與被上訴人張某某及一審被告立信會計師事務所(特殊普通合伙，以下簡稱“立信所”)證券虛假陳某責任糾紛一案，不服上海金融法院(2018)滬74民初534號民事判決，向本院提起上訴。本院于2020年4月17日立案后，依法組成合議庭，因雙方無新的證據、新的理由，故不開庭進行了審理。本案現已審理終結。
　　大智某公司上訴請求：撤銷一審判決第一項，改判駁回被上訴人的上訴請求。事實和理由：1.案涉虛假陳某的揭露日是上訴人公告《上海大智某股份有限公司關于上海證監(jiān)局現場檢查結果的整改報告》(以下簡稱“《整改報告》”)之日，一審判決關于揭露日是大智某公司公告《行政處罰及市場禁入事先告知書》(以下簡稱“《事先告知書》”)之日的觀點不能成立，被上訴人在揭露日之后交易受損，與上訴人之間沒有法定因果關系。(1)《整改報告》首次公開揭露了中國證券監(jiān)督管理委員會(以下簡稱“中國證監(jiān)會”)認定的虛假陳某行為，該報告公告日應為案涉“虛假陳某”的揭露日，而事先告知書公告并非對證監(jiān)會認定的虛假陳某的首次公開揭露，不應作為揭露日的認定依據。(2)《整改報告》披露的內容充分揭示了投資風險，對被上訴人起到了足夠的警示作用，一審判決關于該報告并未起到警示作用的說法沒有道理。(3)《整改報告》公告中對每一項存在問題注明已完成整改，并不影響該公告對投資者起到的警示作用，不能否定《整改報告》公告揭露案涉虛假陳某的法律效果。2.本案不能適用《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳某引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》(以下簡稱“《若干規(guī)定》”)項下因果關系判斷標準，一審判決關于本案符合《若干規(guī)定》第十八條規(guī)定，被上訴人的交易損失與上訴人之間具有因果關系的觀點不正確。(1)我國證券市場并非有效證券市場，一審判決采用推定因果關系的前提并不成立。(2)案涉“虛假陳某”對于被上訴人而言屬于“誘空型”虛假陳某，不會誘導被上訴人于2015年積極買入大智某股票，本案不能適用《若干規(guī)定》第十八條的規(guī)定。(3)案涉“虛假陳某”對于被上訴人2015年買入大智某股票沒有產生影響，與被上訴人交易損失之間缺乏因果關系。被上訴人是因重大重組的信息而買賣大智某股票，與所謂的虛假陳某無關。(4)一審判決不應簡單理解和適用《若干規(guī)定》第十八條的規(guī)定。3.假設按照一審判決確定的揭露日，本案投資者由于系統(tǒng)風險等因素所導致的交易損失至少在89%以上，該部分損失不屬于虛假陳某民事賠償范圍，一審判決僅酌情扣減30%不符合事實和法律，也違反了司法統(tǒng)一性原則。
　　被上訴人張某某辯稱，一審法院判決事實清楚，證據確實充分，適用法律正確，請求二審法院駁回上訴，維持原判。
　　立信所述稱，其同意大智某公司的上訴理由。1.一審法院錯誤認定投資者損失與虛假陳某行為之間存在因果關系，現有證據足以證明投資者對信息披露的信賴推定不成立，投資者交易決策未受到涉案年報的影響，投資者損失與虛假陳某行為不存在因果關系。2.一審法院認為立信所與大智某構成共同侵權，立信所認為純屬臆測，立信所在本案中業(yè)務過錯為過失，不構成共同侵權。3.一審法院錯誤認定立信所與大智某公司共同承擔連帶賠償責任，立信所認為立信所的責任方式應當與其過錯類型、過錯程度以及對損失的原因力大小相適應。退一步說，大智某公司的違法行為與立信所的違法行為不一致，立信所也沒有法律義務對大智某公司全部違法行為承擔連帶賠償責任。4.一審法院損失計算方式錯誤。5.本案系統(tǒng)風險客觀存在，對投資者損失的影響比例至少應當達到87.71%，甚至全部。
　　張某某向一審法院起訴請求：1.判令大智某公司賠償投資差額損失人民幣1,613元(以下幣種同)，并支付上述款項利息；2.立信所對大智某公司的上述賠償責任承擔連帶責任。張某某明確其主張的利息是以投資差額損失為基數，按同期銀行活期存款利率計，自首次買入大智某股票之日2015年5月13日至計算至判決生效之日止。
　　鑒于一審判決書已送達各方當事人，對一審判決認定的事實和理由，本院不再重述。
　　一審法院判決：1.大智某公司賠償張某某投資差額損失1,129.1元以及以1,129.1元為基數，按中國人民銀行同期活期存款利率計算，自2015年5月13日起至2016年1月12日止的利息；2.立信所對大智某公司依本判決第一項所負的義務承擔連帶清償責任；3.駁回張某某其余訴訟請求。
　　本院經審理查明，一審法院查明的事實屬實，本院予以確認。
　　本院認為，本案在二審階段存在三個爭議焦點：1.虛假陳某揭露日的確定問題；2.虛假陳某與投資者損失之間因果關系的認定問題；3.證券市場系統(tǒng)風險及扣減比例的認定問題。
　　一、關于虛假陳某揭露日的確定問題
　　《若干規(guī)定》第二十條規(guī)定：“虛假陳某揭露日，是指虛假陳某在全國范圍發(fā)行或者播放的報刊、電臺、電視臺等媒體上首次被公開揭露之日。”在虛假陳某責任糾紛案件中，揭露日的認定對于確定投資者損失范圍、推定虛假陳某行為與投資者損失之間的因果關系具有重要意義。揭露日的確定，除上述規(guī)定的應當滿足首次性、全國性的要求外，一般理解還應當具備揭露內容相對具體明確，揭露力度足以對投資者產生警示以及揭露后股價有明顯反應等相關條件。上訴理由所涉虛假陳某揭露日的爭議時間點主要有二個：2015年1月23日《整改報告》發(fā)布日、2015年11月7日《事先告知書》公告日。具體分析如下：
　　1.就《整改報告》發(fā)布日而言。(1)從《整改報告》揭露的內容來看，《整改報告》針對的是上海監(jiān)管局作出的滬證監(jiān)決[2015]4號《行政監(jiān)管措施決定書》中的四類違法行為，與中國證監(jiān)會[2016]88號《行政處罰決定書》所列的六類違法行為相比，雖然指向的均是大智某公司2013年年報的信息披露問題，但內容不完全一致。(2)從揭露的力度來看，《整改報告》在每一項整改內容之后都注明已完成整改，不足以認定該披露行為足以引起投資者的警示和注意。(3)《整改報告》第三項情況說明中顯示，大智某公司整改后的客戶之一天津渤海商品交易所股份有限公司營業(yè)收入總額為15,677,377.40元，但《行政處罰決定書》第五條載明：“大智某公司與渤商所的項目合作合同實際未履行或未在2013年履行完成，由此虛增2013年收入15,677,377.40元?！庇纱丝梢?大智某公司非但未在《整改報告》中對虛假陳某的內容進行披露，反而仍然存在虛假陳某內容未予更正的情形，一審判決據此未采納大智某公司的此項主張有相應的事實依據。
　　2.就《事先告知書》公告日而言。證券監(jiān)管部門對上市公司虛假陳某行為立案調查之后，若擬決定作出行政處罰，根據《中華人民共和國行政處罰法》等法律法規(guī)，需要向擬被處罰的上市公司或者責任人送達《事先告知書》，告知擬處罰內容以及被處罰人的相關權利，上市公司依法對《事先告知書》進行公告?！妒孪雀嬷獣放兜奶摷訇惸硟热莘浅Ｃ鞔_、具體，且與之后中國證監(jiān)會正式作出的《行政處罰決定書》的實質內容相一致。就這些具體的虛假陳某內容而言，往往也是首次充分、全面地披露，具有權威性和影響力，足以引起證券市場中理性投資者的警惕，基本符合虛假陳某揭露日的一般認定標準或者條件。據此，本案一審判決確定《事先告知書》公告日為虛假陳某揭露日有相應的依據。至于《事先告知書》公告之后，股價在隨后(復牌后)兩個交易日內不跌反漲，不排除是由于大智某公司股票停牌期間大盤指數大幅上漲，股票復盤后存在補漲空間所致。且大智某公司股價在兩個交易日上漲后，亦開始持續(xù)下跌，與誘多型虛假陳某被揭露后上市公司股價通常應下跌的總體變動趨勢并不存在明顯沖突。
　　基于上述分析，由于除《若干規(guī)定》第二十條對揭露日作出原則界定外，并無法律法規(guī)、司法解釋對虛假陳某揭露日的確定標準或者條件作出進一步的規(guī)定。在沒有法律明確規(guī)定的情況下，個案中是以《事先告知書》公告日或者其它日期作為虛假陳某揭露日，應當根據揭露日確定的一般標準或者條件，并結合具體個案的實際情況，統(tǒng)籌考慮作出相應的認定。就本案而言，一審判決基于大智某公司虛假陳某、股票交易、股價變動、大盤指數等相關事實，結合本案實際情況，將《事先告知書》公告日作為虛假陳某揭露日，并無不當。
　　二、虛假陳某與投資者損失之間因果關系的認定問題
　　根據《若干規(guī)定》第十八條，證券虛假陳某責任的認定采推定因果關系立場，即投資人在虛假陳某實施日至揭露日期間買入與虛假陳某直接關聯(lián)的證券，在揭露日后因賣出或者持續(xù)持有該證券發(fā)生虧損，便可推定上市公司虛假陳某與損害后果之間存在因果關系。被上訴人買賣、持有大智某股票的情況均符合《若干規(guī)定》第十八條的規(guī)定，故一審判決推定其投資損失與虛假陳某行為之間存在因果關系，并無不當。大智某公司欲否定上述因果關系的存在，則必須舉證證明存在《若干規(guī)定》第十九條規(guī)定的例外情形。
　　大智某公司上訴稱自己實施的是“誘多型”虛假陳某，會導致上訴人業(yè)績在2013年增加和在2014年減少，形成前高后低的業(yè)績趨勢，對2015年1月29日(2014年年報披露日)前的投資者才存在因果關系。但事實上，投資者的決策并不完全取決于最近一年度的公司年報。通過歷年年報，投資者對企業(yè)盈利能力、經營能力、成長能力、償債能力、周轉能力和資產規(guī)模的判斷都會對投資決策產生影響。虛假陳某造成的股價扭曲和偏離，在虛假陳某被揭露或更正前，也會持續(xù)影響后續(xù)股票價格的形成，進而影響投資者決策。所以，大智某公司有關虛假陳某對被上訴人屬“誘空型”的上訴理由，本院不予采納。
　　大智某公司關于投資者受到重大資產重組信息及大牛市影響而進行投資決策、其虛假陳某與投資者損失不存在因果關系的主張并非《若干規(guī)定》第十九條所列因果關系不成立的抗辯事由。雖然證券市場投資者的買賣股票行為往往是多種因素綜合疊加的結果，但在大智某公司虛假陳某、資產重組信息同時存在的期間，大智某公司的虛假陳某始終是影響投資者決策的較重要的因素。一審判決依據《若干規(guī)定》第十八條、第十九條的規(guī)定推定大智某公司虛假陳某與投資者損失之間存在因果關系，并無不當。上訴人的該部分上訴理由，本院不予采納。
　　三、關于證券市場系統(tǒng)風險及扣減比例的認定問題
　　根據《若干規(guī)定》第十九條第四項的規(guī)定，證券市場系統(tǒng)風險是證券虛假陳某責任糾紛案件中上市公司的法定免責或者減責事由。系統(tǒng)風險一般是指對證券市場產生普遍影響的風險因素，其因共同因素所引發(fā)，對證券市場中的所有股票價格均產生影響，并且這種影響為個別企業(yè)或者行業(yè)所不能控制，投資者亦無法回避、不可分散。若投資者全部或者部分損失系因證券市場系統(tǒng)風險，而非因上市公司虛假陳某行為所致，則在計算投資者損失時應予相應扣除。2015年6月至8月間和2016年1月初，滬深股市出現大幅波動、千股跌停等異常情況，包括大智某股票在內的大部分股票均大幅下跌?？梢該苏J定系爭股票在此期間價格下跌，系證券市場系統(tǒng)風險因素所致，投資者的部分損失與大智某公司的虛假陳某行為缺乏必要的關聯(lián)性，該部分損失不應屬于大智某公司的賠償范圍。一審法院根據當時市場具體情況，遵循保護投資者利益的原則，酌定各扣除15%系統(tǒng)風險因素，合情合理，本院予以確認。
　　由于證券市場的復雜性，股票價格的漲跌、投資者的損失通常是由多種因素所造成，大智某公司股價與上證指數及行業(yè)板塊指數的走勢也并非完全一致，且存在上市公司經營情況等其他非系統(tǒng)風險干擾因素，故現在尚沒有證據證明某種系統(tǒng)風險扣除的計算方式是完全客觀、科學、準確的，并已經得到司法實踐的反復驗證。大智某公司關于系統(tǒng)風險所導致的交易損失至少在89%以上的上訴理由，缺乏事實和法律依據，本院不予采納。
　　綜上，上訴人的上訴理由缺乏法律依據，本院不予支持。立信所的相關述稱意見，與其一審時的辯稱基本一致，一審判決已作詳細評判，本院予以認可，不再贅述。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百七十條第一款第一項規(guī)定，判決如下：
　　駁回上訴，維持原判。
　　二審案件受理費人民幣50元由上海大智某股份有限公司負擔。
　　本判決為終審判決。
　　
　　
　　
　　

審判員：黃??海

書記員：董??庶